Публичное размещение акций (IPO) 
При этом усилия
государственной политики в отношении фондового рынка должны фокусироваться не
на установлении административных барьеров, а на стимулировании российских
эмитентов, а именно на:
- создании капитальной
базы для привлечения инвестиций;
- совершенствовании
правовой среды и развитии биржевой инфраструктуры.
Еще одной инициативой
ФСФР стала разработка законопроекта о допуске к обращению на фондовый рынок РФ
иностранных ценных бумаг9. Напомним, что законодательство запрещает листинг
бумаг иностранных компаний на российских торговых площадках. Во всем мире этот
запрет преодолевается двумя способами: между странами заключается взаимное
соглашение, позволяющее действовать в чужой юрисдикции, или разрешается
выпустить депозитарные расписки на акции. И действительно, депозитарные
расписки являются самым удобным и поэтому – распространенным способом допуска
иностранных эмитентов на внутренний рынок.
ФСФР также не против
объединения РТС и ММВБ в мегабиржу, которая смогла бы конкурировать с ведущими
европейскими площадками. Разговоры об этом ведутся еще с декабря 2006 г., но конкретных шагов пока сделано не было.
Если западные биржи
настроены скептически относительно наших компаний, то отечественные
организаторы торговли ждут российских эмитентов «дома» с распростертыми руками.
Сегодня в России около
170 тыс. предприятий в форме АО, и только 0,1% из них являются публичными. Иными
словами, потенциал выхода компаний на рынок огромен; РТС и ММВБ, в свою
очередь, не желают терять миллионы долларов на «утекающих» из России IPO. Так,
российские биржи работают над созданием собственных проектов торговых площадок
для небольших компаний – альтернатив Лондонской AIM.
С 29 января 2007 г. на РТС начала работу площадка RTS-Start, предназначенная для размещения и обращения ценных
бумаг эмитентов небольшой и средней капитализации – до 3 млрд. руб.10. В конце
января 2007 г. первым эмитентом в RTS-Start стало ОАО «Бумажная фабрика
«Коммунар», маркет-мейкером по акциям которой выступила «Антанта-Капитал».
В декабре 2006 г. Госдума внесла поправки в Закон «О рынке ценных бумаг», приняв в третьем, окончательном
чтении законопроект о российской депозитарной расписке. Закон о РДР вступил в
силу с 1 января 2007 г.
Приближается тот момент,
когда решится другая проблема российского фондового рынка – отсутствие крупных
инвесторов и длинных денег. В связи с потоком нефтедолларов у большинства людей
появляются свободные денежные средства, которые нужно инвестировать.
PR-кампании таких
компаний, как Тройка-Диалог, Уралсиб, Максвелл Капитал сделали свое дело –
время недоверия постепенно уходит в прошлое – население все с большей охотой
несет деньги в финансовые институты. Наряду с надеждой на результаты пенсионной
реформы, эти сдвиги помогут реализовать IPO не только мелким и средним компаниям,
но и гигантам, подобным Роснефти.
По мнению ведущих
инвестиционных фондов Великобритании13 и Британской ассоциации страховщиков
массовый приток на LSE компаний из развивающихся стран грозит фондовому рынку
Великобритании увеличением волатильности и подрывает высокие стандарты
британских индексов FTSE. Тем более что в последние годы в Лондон пришло
довольно много компаний из России, Китая и Казахстана, многие из которых
прибегают к услугам оффшорных фирм. Кроме того, ряд компаний из России
предлагают неадекватную защиту прав миноритариев, а их деятельность
сопровождается громкими скандалами, что, в свою очередь, вредит репутации и
LSE, и Лондона в целом, который становится магнитом для компаний с более
низкими стандартами корпоративного управления, чем Нью-Йорк.
По словам Питера Батлера,
сотрудника инвесткомпании Governance for Owners, «у лондонского Сити возрастают
проблемы с репутацией, поскольку складывается впечатление, что индивидуальных
вкладчиков заставляют самостоятельно оценивать новых игроков на рынке»
Подобная критика ставит
под вопрос стратегию LSE, которая активно продвигает себя как главную площадку
в регионе EMEA (Европы, Ближнего Востока и Африки) и предлагает компаниям из
этого региона размещаться в Лондоне.
В то же время угроза
ужесточения может прийти и еще с одной стороны. Если крупнейВ феврале 2007 года
группа финансовых институтов, включая Hermes, Fidelity, State Street, Royal
London, Barclays
Global Investors и
M&G, официально обратились в FSA, потребовав обратить внимание на качество
недавних размещений. По мнению фондов, в случае ухудшения экономических условий
в странах и регионах деятельности таких компаний лондонский Сити может
столкнуться с серьезными проблемами относиться». Это связано с тем, что
регулятивные стандарты рынка AIM, как правило, игнорируются
компаниями-эмитентами. При этом не стоит думать, что NASDAQ оставит свои
попытки купить Лондонскую биржу, и хотя оба предложения о покупке компании были
отвергнуты, представители американской биржи не теряют надежды на продолжение переговоров.
Таким образом, можно
говорить о том, что потенциально на российском рынке ценных бумаг могут
обращаться акции нескольких тысяч компаний. Это мощный инвестиционный ресурс, и
отпускать его просто так на Запад – нелогично, ведь при соответствующей
инфраструктуре и законодательстве все эти финансовые инструменты могут работать
внутри страны, обеспечивая не только занятость квалифицированных специалистов и
прибыль российским биржам, но и позволяя внутренним инвесторам, которыми в
перспективе должна стать большая часть граждан страны (либо напрямую, либо
через накопительную пенсионную систему), получить более удобные и выгодные
условия работы.
3. Перспективы развития IPO в условиях финансовой нестабильности
3.1 Общее состояние развития
инструмента IPO в РФ
Низкое развитие
инструмента IPO для привлечения инвестиций в России
объясняется следующими причинами:
1. Неразвитость
корпоративного права и законодательства о рынке ценных бумаг.
2. Неразвитость
российского фондового рынка и его инфраструктуры, которая пока все еще весьма
затратна и недостаточно эффективна. Отсутствует единая система учета прав на
ценные бумаги (не создан Центральный депозитарий), что не способствует надежной
защите прав акционеров.
3. Российский рынок
отличается низким free-float (объем бумаг, находящихся в свободном обращении).
Согласно последним исследованиям, для восьми крупнейших корпораций России этот
показатель в среднем не превышает 12%, а в целом по рынку находится в пределах
25-30%. Для сравнения: в странах с развитым рынком этот показатель достигает
80-90%.
4. Чрезмерная
концентрация оборота российского рынка ценных бумаг. Сегодня порядка 98% всех
сделок на организованном рынке акций осуществляется с бумагами 10 крупнейших
эмитентов. В странах с развитым фондовым рынком значение этого показателя не
превышает 20-30%.
5. Слабое развитие
российских институциональных инвесторов: пенсионных, паевых и страховых фондов.
Кроме этого, существует нормативный запрет на инвестирование пенсионных средств
и средств паевых инвестиционных фондов в IPO.
Практически все время с
момента размещения весной 2006 г. 5-летние рублевые облигации Дикси-Финанс-1
торговались ниже номинала. Это связано с тем, что достаточно громко заявившая о
себе компания преподнесла инвесторам ряд поводов для разочарования. Это и
задержка с публикацией отчетности по МСФО за 2006 г., и резкий рост долговой нагрузки, и перенос сроков IPO.
Мы
считаем, что сейчас пришло время пересмотреть взгляды на компанию. В мае 2007 г. ДИКСИ провела IPO, в результате чего произошло очень существенное укрепление ее кредитного
профиля.
Достаточно
сказать, что показатель «Долг/EBITDA годовая» у ДИКСИ опустился с 5.9х в конце 2006 г. до менее чем 3.0х в конце 1-го полугодия 2007 г.
Насколько
мы поняли по итогам недавней встречи с руководством ДИКСИ, в дальнейшем
компания не планирует увеличивать долговую нагрузку выше 3х в терминах
«Долг/EBITDA». Обычно мы относимся к подобным прогнозам розничных сетей с
высокой долей скепсиса, понимая аппетиты акционеров в части нацеленности на
рост. Вместе с тем, учитывая, что в прошлом ДИКСИ получила хороший «урок», мы
считаем, что сейчас отношение компании к долговой нагрузке действительно
изменилось.
На
наш взгляд, после IPO по уровню кредитоспособности ДИКСИ отделилась от группы
продуктовых ритейлеров 2-3 эшелонов и заметно приблизилась к лидерам сегмента –
Магниту, X5 и Седьмому Континенту. Вместе с тем, котировки облигаций ДИКСИ пока
не полностью отразили эту трансформацию. На наш взгляд, потенциал сужения
спрэдов облигаций Дикси-Финанс-1 к выпускам лидеров сегмента составляет сейчас
около 100бп.
Недавно
появились сообщения о возможном объединении ДИКСИ с Магнитом или Х5 путем
обмена акциями. Для ДИКСИ объединение с более сильным ритейлером стало бы
позитивным кредитным событием. Однако мы предпочитаем не учитывать этот фактор
при определении справедливой доходности облигаций ДИКСИ, т.к., по нашим
ощущениям, никаких договоренностей между сетями пока не достигнуто.
Если
бы не общее ухудшение рыночной конъюнктуры, сейчас был бы очень хороший момент
для покупки облигаций ДИКСИ, в качестве наилучшей альтернативы в сегменте
облигаций продуктовой розницы. В ближайшие недели компания должна опубликовать
результаты за 1-е полугодие 2007 г., где будет зафиксирован факт снижения
долговой нагрузки. Кроме того, как нам стало известно, в начале осени компания
планирует завершить работу по получению кредитного рейтинга. Мы рекомендуем
инвесторам покупать облигации ДИКСИ-Финанс-1 при первых признаках улучшения
конъюнктуры или просто заместить этим выпуском другие облигации продуктовой
розницы в торговых портфелях, т.к. ожидаем, что он будет демонстрировать
динамику «лучше рынка».
Напомним,
что в 2006 г. ДИКСИ существенно увеличила объем долга с целью финансирования
расширения сети. По состоянию на 31 декабря 2006 г. консолидированный чистый долг ДИКСИ составил USD264 млн. На тот момент показатели
«Долг/EBITDA» и «Долг/Собственный капитал» выглядели достаточно агрессивно – на
уровне 5.9х и 4.1х соответственно.
Однако
после проведенного в мае IPO ситуация с долговой нагрузкой у ДИКСИ значительно
улучшилась. За счет размещения допэмиссии акций компания привлекла в капитал
более USD130 млн., в результате чего сразу после IPO объем чистого долга
снизился до USD129 млн. По нашим оценкам, по итогам 1-го полугодия долг ДИКСИ
составил около USD140 млн.
Таким
образом, соотношение «Долг/Капитал» по результатам 1-го полугодия снизилось до
0.7х, что указывает на высокий уровень финансовой устойчивости. На самом деле,
столь консервативной структурой баланса среди продуктовых розничных сетей могут
похвастаться лишь Х5 и Седьмой
Мы
предполагаем, что операционная рентабельность ДИКСИ (EBITDA margin) в течение
января июня 2007 г. находилась на уровне 4.2-4.4%. Мы исходим из того, что в
1-м полугодии розничные сети обычно показывают более слабые результаты по
сравнению со 2-м полугодием, а также предполагаем, что за счет эффекта
масштаба, усилий ДИКСИ по развитию логистики и увеличению доли private label
показатели рентабельности у сети будут чуть выше, чем в 2006 г.
3.2
Финансовый кризис и его последствия на развитие IPO в РФ и СНГ
Согласно отчету The PBN
Company по итогам первого полугодия 2008 года количество IPO в СНГ снизилось в
три раза. Только шесть компаний решились прибегнуть к публичному размещению и
привлекли в общей сложности 1,675 млн долларов против 25,295 млн за аналогичный
период прошлого года. Фактически это самые низкие показатели за последние
четыре года. Резкий спад сменил собой пик IPO в 2007 году.
Причиной такого спада
стал мировой кризис ликвидности. Из-за нехватки денег у инвесторов они
предлагают слишком низкие цены за акции. В результате компании справедливо
опасаются, что IPO принесет им меньше денег, чем могло бы принести при
отсутствии кризисной ситуации.
По данным исследования,
проведенного консалтинговым агентством по стратегическим коммуникациям The PBN
Company, в III квартале 2008 года объем капитала, привлеченного компаниями из
России и стран СНГ в ходе первичных публичных размещений (IPO), достиг рекордно
низкого уровня за весь период времени начиная с 2004 года. Финансовые
показатели III квартала фиксируют минимальный размер привлеченного капитала по
сравнению со всеми другими ежеквартальными данными за всю историю проведения
IPO компаниями из стран СНГ – с момента размещения акций компании «Вымпелком»,
состоявшегося в 1996 году.
В III квартале 2008 года
первичное предложение своих акций провела только одна компания из СНГ –
российский производитель минеральных удобрений «Акрон». В ходе сильно
сокращенного, технического варианта IPO эмитенту удалось привлечь всего 2,7 млн
долларов. Эта цифра не идет ни в какое сравнение с капиталом объемом 1,1 млрд
долларов, привлеченным во II квартале 2008 года, и с 566 млн долларов,
полученными в I квартале. С точки зрения объема привлеченного капитала
размещение «Акрона» стало самым маленьким IPO компании из СНГ за всю историю
первичных предложений из данного региона.[3]
Поскольку Россия и страны
СНГ начали в полной мере ощущать последствия мирового финансового кризиса,
компании откладывают свой выход на биржу в ожидании более благоприятной
конъюнктуры рынка. Мы знаем, что в настоящее время 43 компании официально
отложили свои размещения или отказались от проведения IPO в этом году. Принимая
во внимание тот факт, что восстановление рынка в этом году представляется все
менее вероятным, даже по самым оптимистичным прогнозам новые размещения будут
весьма немногочисленны.
Хотя около 120 компаний
считают проведение своего IPO возможным в течение ближайших пяти лет, во многом
это зависит от способности мирового и внутреннего рынков восстановить
ликвидность и вернуть доверие инвесторов.
Заключение
Таким образом,
проанализировав всё вышесказанное, мы можем сделать следующие выводы. Мы
выяснили, что существует несколько способов привлечения инвестиций. Наиболее
часто используемыми в России являются банковские кредиты и облигационные займы.
Однако они имеют некоторые недостатки и в сравнении с преимуществами IPO не являются наиболее эффективными
методами привлечения инвестиций, так как:
- банковские кредиты
относительно дороги и с их помощью тяжело удовлетворить потребности российских
предприятий в крупных и долгосрочных инвестициях;
- корпоративные облигации
также влекут риски и нежелательные последствия долгового характера и не решают
ряд проблем привлечения капитала на долгосрочной основе.
Таким образом, мы сделали
вывод, что привлечение инвестиций с помощью первичного публичного размещения
акций для динамично развивающихся предприятий является наиболее выгодным
способом привлечения денежных средств, так как предоставляет следующие преимущества:
1. привлечение долгосрочного капитала
без необходимости последующего возвращения;
2. увеличение капитализации (рыночной
стоимости);
3. возможность привлечение в будущем
капитала на более выгодных условиях;
4. упрощение процесса диверсификации,
путём слияний и приобретений;
5. повышение престижа и имиджа компании;
6. повышение мотивации персонала.
После
рассмотрения второй главы, мы можем заявить, что процесс подготовки,
организации и проведения IPO
очень сложен и требует значительных финансовых, трудовых и временных затрат.
Предприятие, планирующее провести IPO, должна организовать и успешно пройти множество этапов. В целом, процесс
по привлечению капитала с помощью IPO, начиная с принятия решения о проведении IPO и заканчивая подведением итогов размещения акций,
обычно занимает 3-4 года.
Также мы выяснили, что более
выгодно проводить IPO за рубежом,
так как в этом случае компания имеет ряд преимуществ:
1.
получение
повышенной рыночной оценки компании;
2.
доступ к более
капиталоёмкому фондовому рынку;
3.
обеспечение более
высокой ликвидности акций;
4.
больше
вероятности сохранения контроля за предприятием;
5.
повышение общего
статуса, кредитного рейтинга и имиджа предприятия.
Однако проведение IPO за рубежом является более сложным и
дорогостоящим процессом. Предприятия, планирующие выйти на зарубежный фондовый
рынок должны удовлетворять повышенным требованиям в отношении предоставляемой
информации.
С
каждым годом увеличивается число российских компаний, желающих провести IPO . Однако на сегодняшний момент существует
ряд факторов, которые тормозят развитие этого инструмента привлечения
инвестиций:
1.
слабая развитость
корпоративного права и законодательства о рынке ценных бумаг;
2.
слабая развитость
российского фондового рынка в целом, а также незавершенное формирование его
инфраструктуры;
3.
неразвитость
российских институциональных инвесторов и других участников фондового рынка.
Таким образом,
проанализировав всё вышесказанное, мы рекомендуем следующие мероприятия:
1.
совершенствовать
законодательство в области ценных бумаг, исключением противоречий и
рассмотрением наиболее актуальных и необходимых инициатив СРО с последующим их
принятием;
2.
создать
эффективную инфраструктуру российского фондового рынка;
3.
способствовать
развитию институциональных инвесторов, путем рационального государственного
вмешательства.
Страницы: 1, 2, 3, 4
|
